2013金融創新：盤點與思考

文章來源：21世紀經濟報道

《中共中央關於全面深化改革若幹重大問題的決定》（下稱《決定》）延續了中央一貫以來對創新的肯定，“鼓勵金融創新，豐富金融市場層次和產品。”

在金融市場熱火朝天地進行改革和創新時，從市場需求、創新性、可行性、效益性和安全性幾個方面對於“創新是把雙刃劍”的提醒亦不絕於耳，市場人士對創新的原則和路徑不乏理性的思索。

百花齊放的創新之年

剛剛過去的2013年無疑是一個精彩的金融創新之年。可續期債和長期限含權中票相繼亮相，填補了資本市場重要基礎工具的空白;優先股的推出，進一步豐富了上市公司的股權融資渠道；同業存單新規的問世，既是存款利率市場化的關鍵之舉，又能起到規範引導同業業務的作用；信貸ABS進一步常態化，強化了監管層盤活存量、深化改革的信號；政策性金融債在年底時亮相交易所市場，爲場內債券市場產品的多元化進程添彩。

然而，金融創新蓬勃發展的同時，也不可避免地存在一些問題，一些可能造成潛在風險的發展趨勢也值得研究。例如，部分創新產品或交易模式法律地位不明、性質模糊、難以按國際標準歸類；一些同業業務、通道業務爲規避監管，設計出複雜的交易結構，這就給監管帶來挑戰。

一個相關的隱憂來自信息披露。部分創新在信息披露和違約追償制度不完善下推出，可能導致投資者風險增大。非標準化產品缺乏公開透明的信息公開平臺，導致投資者前期風險識別不夠。實踐操作中，有些產品在向投資者銷售時，沒有進行清晰的風險提示。

另一個隱憂則來自法律地位的缺失。創新意味着對舊有模式的突破。在實踐中，監管層如何把握“破”與“立”的節奏，非常關鍵。部分創新由於缺乏明確法律地位，難以被視爲標準化的金融產品，納入現有監管框架，因此可能造成的政策真空同樣值得引起注意。

造成問題的原因，有專家認爲是創新的路徑出了問題。申銀萬國董事長李劍閣在“2013中國金融創新論壇”上提出自己的觀點，“當前中國的制度套利性金融創新步伐過快，風險凸顯。金融各業的監管部門在創新政策上存在互相競爭的傾向。”

推動金融創新透明化、標準化

到底應該鼓勵什麼樣的創新？在多位專家看來，推動金融創新的陽光化、透明化，推動發展正規金融市場的規範金融工具，使風險真正暴露在陽光下，是一個值得認真考慮的選項。

推動金融創新陽光化，不僅不會阻礙創新，恰恰能促進創新良性發展。中央結算公司前法律顧問柯荊民指出，金融創新應該是透明的，應該推動將金融創新成果有關情況加以公示，以控制風險；一些金融產品，雖說是合法的，但是不透明，如果能夠透明化了，風險就可控。

另一個值得鼓勵的方向是標準化、規範化。標準化和陽光化的要求是天然聯繫在一起的。標準化的產品，能在規則上與現行體系接軌，風險自然是“看得懂、看得見”的。

“資本市場應該是一個標準化的市場，金融危機的一個非常重要的教訓，就是不規範的隱蔽化產品太多，風險難以衡量。”金融危機之後，深圳證券交易所總經理宋麗萍曾經如是評論。

事實上，銀行間市場早已成爲了一個真正意義上的金融創新試驗場。在股票市場註冊制尚待推廣之際，銀行間債券市場實施註冊制已經五年有餘，基礎產品序列（短融、中票、ABN、集合票據、PPN）基本齊全，從產品的註冊發行到後續信息披露都有一整套建立在自律基礎上的規章制度。

經過五年發展，銀行間債券市場佔據了國內信用債市場的大部分發行量和存續量。縱觀世界各國資本市場，債券市場佔主流的情況佔絕大多數。對照國際水平來看，中國的債券市場還有非常大的空間來容納各種創新。

打造陽光化的投融資體系

“凡是沒有禁止的，就可以去做”。上海自貿區大力推動的“負面清單”意識在金融業已經不是新鮮事物。在金融創新蓬勃發展的過程中，處理好創新和規範的關係，引導資金流向標準化產品的成熟市場，打造陽光、透明的投融資體系，應該儘早成爲市場的共識。筆者認爲，可從以下三個方面進行規範：

加快發展國際上取得成熟經驗的產品，搭建多層次金融市場的主體框架。早在2010年，中國金融期貨交易所總經理朱玉辰在向人大提交的議案中提出：加大金融創新步伐，積極允許金融創新產品先試先行；允許在國際市場已經十分成熟，且國內市場需求迫切的金融產品試點。

三中全會在《決定》中強調，“健全多層次資本市場體系，推進股票發行註冊制改革，多渠道推動股權融資，發展並規範債券市場，提高直接融資比重”，談的仍然是完善金融市場基本架構，通過多層次金融市場全方位服務實體經濟。今年央行推出同業存單，輿論反響積極，認爲在推動利率市場化方面推進了一大步。這充分說明，朱玉辰的建議尚未過時，值得繼續堅持、推廣。

引導資金從非標融資工具向標準債券轉移，降低影子銀行帶來的風險。一個陽光、透明、標準化的金融市場是受到市場主體的肯定和期盼的。2012的ABN、2013年的信貸ABS試點擴容和優先股，都得到了市場的積極肯定。

近期，債券市場利率高漲，圍繞“非標”的討論越來越多，呼籲債務資本市場進一步實現產品標準化的聲音進一步高漲。國泰證券固定收益部羅東原、周文淵在《金融市場研究》刊文建言稱，充分發揮標準債券工具透明、規範、容易估值的各種優勢，推動企業融資從非標向標準債券轉移，有利於降低企業融資成本，規範影子銀行體系。

推動非金融企業資產證券化，盤活企業固定資產，打造陽光的投融資體系。目前，雖然債券市場產品種類和期限基本齊全，但結構上相比成熟市場還有待發展，例如，證券化產品是成熟資本市場中的常見產品，而我國目前的證券化產品餘額佔全部債券餘額的比重還不及1%。資產證券化未來將成爲金融創新的一個重要方向。

從市場經驗判斷，金融企業的資產證券化正在逐步常態化，非金融企業的資產證券化有着廣闊的前景，2012年ABN的推出因而也得到了廣泛關注。有觀點認爲，資產支持票據的特點之一在於融資成本與融資法人主體無關，只與基礎資產相關，爲不同特點的投資人通過債券市場融資提供了一種新的選擇。

周小川說，“城鎮化過程中，尤其是基礎設施、公用設施方面，可以借鑑國際上的金融工具，比如資產證券化、市政債等等”。中國城鎮化的推進，必然產生大量能產生穩定現金流的融資主體，非金融企業的資產證券化前途光明。

站在“中國改革元年”展望未來，金融市場的創新仍然大有可爲。推動金融創新的規範化、陽光化，建立起市場化的風險分擔機制，市場才能真正發揮資源配置的決定性作用，更好地服務實體經濟發，保護投資者利益。